La mano negra de los mercados financieros y el riesgo sistémico

Cada vez que escucho a alguien que habla de la dictadura de los mercados financieros, y de que deberían tener un control democrático, siento una mezcla de hilaridad y vergüenza ajena, ante la mezcla de desfachatez y de ignorancia que subyace en esas afirmaciones. Se habla de la existencia de una mano negra en los mercados financieros, que dirige sus ataques hacia los muy democráticos regímenes que han dilapidado ese dinero que no era de nadie. Intentaré, en esta entrada, dar respuesta a algunas de las preguntas que me han planteado en Plaza Moyua sobre la verdadera y compleja estructura de los mercados financieros. Espero que no me odiéis al terminar la lectura, y quedo a vuestra disposición para cualquier duda.

Los mercados financieros son múltiples, y manejan volúmenes de muchas veces el PIB mundial. Datos concretos sobre los volúmenes de cada mercado los podéis encontrar aquí. Yo voy a intentar daros una idea menos exacta pero más visible.

El mayor mercado del mundo es el de divisas. Puede mover en torno a 1000 billones de euros diarios. Un mercado con un nivel de especulación gigantesco, pero cuyos diferentes precios son influidos por flujos reales de oferta y demanda de las diferentes divisas. Se puede manipular un mercado un día, pero los flujos acaban imponiendo su ley.

El siguiente es el de swaps de tipos de interés (que inventaron los italianos para eludir una regulación que les prohibía vender su deuda en descubierto, es decir, sin tenerla). Sirve para cambiar los plazos de riesgo. Por ejemplo, fijar un tipo de interés a 5 años cuando se tiene un crédito cuya liquidación original era en base a Euribor a 3 meses.

El siguiente es el de deuda pública, el de la maldita prima de riesgo.

Después va el de deuda privada de entidades financieras y empresas privadas. Sirve para que se financien a largo plazo estas empresas.

Más abajo están los mercados de materias primas (metales y productos agrícolas). La famosa película, de Eddie Murphy, Trading places (Entre pillos anda el juego) hace referencia al mercado de futuros de zumo de naranja congelado de Chicago.

Con un volumen algo inferior tenemos los mercados monetarios interbancarios (paralizados casi por completo en Europa desde hace tres años), en relación a los cuales se fija el famoso Euribor.

Mas abajo están las Bolsas de Valores, que es el mas conocido por el público.

Muchos de ellos se subdividen a su vez en mercados de contado y mercados de derivados.

Vamos por la segunda parte: localización.

Y ya os aviso que me vais a maldecir antes de terminar este trozo.

Desde hace más de 30 años los mayores mercados están deslocalizados. Son mercados OTC (over the counter o a medida) en los que los acuerdos son bilaterales. Aunque la última directiva europea promulgada hace menos de un mes pretende que todas esas operaciones se registren a través de una CCP (cámara de contrapartida central que asume el riesgo de contrapartida). Cosa harto difícil, a mi entender, y algo conozco de eso. Los mercados organizados, o cuyas operaciones se realizan a través de una CCP son la otra clase de mercados.

Estos otros mercados también están deslocalizados a nivel de usuario final, aunque algo mas localizados si hablamos de participantes de primer nivel. Estos usuarios de primer nivel reciben el nombre de miembros del mercado y son, normalmente, entidades financieras. La única localización cuyo bloqueo podría ser algo disruptiva para el funcionamiento de estos mercados es la de los sistemas de la CCP. En España casi todos esos sistemas están en la antigua Bolsa de Madrid. Pero estas CCPs están obligadas a tener un “espejo” que pueda entrar en funcionamiento en el plazo máximo de una hora y en una localización diferente, que se mantiene en secreto.

A medida que nos alejamos de la Cámara de Contrapartida o entramos en un mercado OTC, el lugar del teatro de operaciones es tan amplio como el mundo. Un inversor australiano puede tener comprada deuda española a través de su fondo de inversión australiano. Repsol opera a menudo en el mercado de petróleo desde el Paseo de la Castellana, normalmente a través de Londres o Chicago. Un italiano puede llegar a un acuerdo de precios de aceite de oliva con un griego tomando como referencia alguno de los publicados en España, sin que nadie se entere dentro de nuestras fronteras.

La localización de cualquiera de los mercados financieros es el mundo entero.

Si nos restringimos a los mercados de deuda pública, que es a los que se suelen referir, también existen varios. Existe uno de “alquiler de esos títulos” conocido como repos y otro de deuda a vencimiento.

Paremos en el de deuda a vencimiento. Tenemos dos mercados: primario y secundario. El primario es cuando el Estado emite títulos para financiarse, y cualquiera los compra directamente al Tesoro a través de su página web o a través de una entidad financiera. O bien estas entidades financieros los compran para ellas mismas, como inversión o para otros usos (que suelen ser repos). El secundario es un mercado (normalmente entre entidades financieras que pueden actuar en su propio nombre o en el de otro) en el que se realizan transacciones sobre deuda ya emitida. Aunque también se realizan a veces sobre deuda sin emitir, que recibe el nombre de mercado gris.

La localización de este mercado es, de nuevo, el mundo.

Vayamos con los agentes que participan en los mercados. Me centro en el mercado de deuda pública.

Partimos de dos niveles: particulares y profesionales. El efecto global de los particulares se puede considerar cero, con dos excepciones: una es el efecto de lo que invierten a través de diferentes tipos de fondos (que son gestionados por profesionales por lo que el efecto de esta parte de los particulares realmente pasa al plano profesional) y los particulares de Latinoamérica, que conocen a la perfección sus propios mercados de bonos, y juegan en ellos con bastante más habilidad que el español medio en la Bolsa. Estos tampoco influyen casi nada en Europa, por lo que nos olvidamos de particulares y pasamos al nivel profesional.

Los grandes agentes son:

Por localización geográfica y orden de potencia de inversión:

– China

– Mundo árabe.
(estos dos invierten sobre todo en US dollars, como 3 a 1 sobre inversiones en euros)

– Mundo anglosajón (los más agresivos, más ágiles y con mayor nivel de rotación de activos en cartera). Su proporción de inversión es muy variable, pero podemos asumir 1-1 entre USD y Eur.

– Zona euro.

– Resto del mundo. El sudeste asiático todavía no es muy visible en los mercados, aunque seguramente sus inversiones son mayores de lo que se estima. En cualquier caso ni se acercan a lo que representaron hace unos 15-20 años cuando el Negara (Banco Central de Malasia) especulaba en los mercados, jugándose el PIB del país en cada apuesta.

Por tipo de agente, de más ágil a mas lento en sus movimientos.

– Hedge funds: son los auténticos especuladores a gran escala, invierten a corto plazo o apuestan a caídas en el precio de los activos. Ojo. Yo siempre digo que son como perros de presa. Huelen la sangre y atacan al cuello, pero nunca atacan si no huelen sangre y ven que el objetivo está sano, y pueden acabar vapuleados. Es decir, ponen de manifiesto las debilidades del atacado, pero nunca atacan si el posible objetivo es sólido. Son “la bicha” para los políticos porque ponen de manifiesto cuando han hecho algo mal. Los hay de tamaño muy grande, sobre todo anglosajones, y pueden llegar a mover mercados hasta que se iguala el precio de algo a lo que consideran su valor real.

– La gran banca, cuyas carteras son de dos clases, especulativa o a corto plazo, y de inversión (la que esperan mantener hasta su vencimiento). Cada cartera se suele dividir por zonas geográficas. Sus cambios de opinión generan fuertes movimientos de inversión o desinversión que provocan movimientos de fondo de medio y largo plazo (esto en cuanto a carteras de largo plazo). En las carteras especulativas se comportan de forma parecida a los hedge funds, pero un poco menos agresivos.

– Los fondos de inversión tradicionales. Están a diferentes niveles. Algunos son gigantescos y superan en influencia a la gran banca. Otros son pequeños y poco ágiles (la mayor parte de los españoles, por ejemplo). Sus decisiones de inversión se fundamentan en dos niveles, con revisiones periódicas: Selección de clases de activos (Asset Allocation) y Selección de valores o títulos concretos (Securities Selection). Lo que influye de mayor manera en sus decisiones de inversión y desinversión suele ser la calificación de riesgo de las agencias. Casi ninguno invierte en nada que no tenga una calificación mínima de A. A la calificación inmediatamente inferior (BBB) se le suele conocer como grado de inversión o Investment Grade Esto es debido a que suelen primar el bajo riesgo respecto a la posible rentabilidad que pudieran obtener de apuestas arriesgadas.

– Arbitrajistas, quienes operan en varios mercados a la vez, los cuales están interrelacionados entre sí. Normalmente intentan aprovechar lo que consideran son desajustes entre diversos mercados similares, Permiten así que los movimientos de un mercado no se queden aislados, sino que se vayan trasladando al resto. De forma gráfica nos podríamos imaginar un colchón de muelles. Cada mercado es la intersección de varios muelles. Y los arbitrajistas son los muelles que trasladan los movimientos de unos mercados a otros. De vez en cuando un mercado se desboca y el muelle puede acabar cediendo.

Estos son los principales agentes. Aparte de esto existe un agente que se mueve en paralelo, aunque realmente debería decir unos cientos de agentes de tamaño grande con criterios de inversión totalmente diferentes a los tradicionales. Me refiero a programas informáticos que se mueven de forma automática según se hayan dado determinadas condiciones preprogramadas, generando órdenes muy grandes que buscan beneficios muy pequeños por unidad, del nivel de milésimas de punto porcentual.

Se denomina HFT (high frequency trading), y cada entidad que hace este tipo de actividad desarrolla su propio programa. De esta forma, lo normal es que en cuanto se produzca un movimiento muy corto, el programa de otra entidad anule el movimiento, aunque de forma extraordinaria pueden retroalimentarse los acontecimientos y causar un movimiento anómalo y profundo en un determinado producto de un determinado mercado. Ha pasado dos veces, en cientos de millones de transacciones, en los últimos años.

Creo que queda bastante evidenciado que es imposible la existencia de una mano negra. Si la hubiera, e intentase manipular el mercado, se encontraría enfrente al resto de los agentes. Si hubiese un acuerdo entre una docena de grandes agentes, la tentación de la traición sería gigantesca, y en estos mercados, se saluda al amigo clavándole un puñal en la espalda, sin rencores. A quien quiera conocer un poco el ambiente real que se vive en un mercado financiero le recomiendo una vieja película de Rebecca de Mornay: Dealers, clan de ambiciosos.

Otro dato: el famosísimo George Soros consiguió cargarse el Sistema Monetario Europeo (la que se llamaba serpiente monetaria) gracias a poner en evidencia que eran insostenibles los tipos de cambio que se habían fijado, y quebró al Banco de Inglaterra y al de Italia, dejando temblando al Banco de España. Fui testigo directo del minuto exacto en que unas palabras de Soros rompieron el sistema. Pero, desde entonces, apenas ha dado pie con bola, porque moverse en un mercado sin límites artificiales es mucho mas complicado.

Es deporte favorito, de los agentes de los mercados, jugar al frontón con límites artificiales a los precios, que han sido fijados por políticos. Me refiero a cuando se intenta mantener una divisa de un país pequeño artificialmente alta, como ocurría con la peseta en los días previos a una devaluación Es beneficio seguro, puesto que la realidad siempre se impone. En mercados libres lo que sube puede seguir subiendo, o darse la vuelta y empezar a bajar, dado que influyen infinitos factores. Uno de ellos son las noticias, que suelen publicarse a un ritmo medio de dos por minuto, concentrándose, en algunos momentos, varias decenas en pocos segundos cuando se publican estadísticas económicas. Ocurre que la primera y la segunda pueden ser contradictorias con la tercera y la cuarta.

Los mercados financieros mueven un importe nominal, cada día, muy superior al dinero que hay en todo el mundo. Sería una locura mover realmente todo ese dinero. No sólo no se mueve físicamente, sino que se mueve tan sólo lo estrictamente necesario. Hay un sistema de cámaras de compensación, que puede funcionar en varios niveles, a través del cual se liquidan todos los pagos de todas las transacciones del mundo. Desde estas transacciones gigantescas de los mercados financieros hasta las transferencias que podemos hacer cualquiera de nosotros a otro banco para hacer un pago. Se hacen varias liquidaciones al día a horas prefijadas. Si fallas una de ellas por una milésima de segundo, te esperas a la siguiente.

Ese es el núcleo central de todo el sistema financiero mundial, y estuvo técnicamente quebrado cuando cayó Lehman. Lehman Bros. era encargado de realizar millones de liquidaciones de transacciones en todo el mundo. Su quiebra alteró todo el sistema de pagos mundial, que experimentó un bloqueo sin precedentes, aunque eso se ocultó al ciudadano medio. No puede dejar de funcionar. Sería tan grave como cortar el agua y la luz a la vez a todas las ciudades del mundo. No podrían hacerse pagos de ningún tipo, y por ningún método mas que el dinero que se tuviera en ese momento en el bolsillo o lo que te permitieran dejar a deber. Al cabo de pocos días de conocerse que el fallo era irreversible, sobrevendría el absoluto caos, hasta que se erigiese un orden nuevo.

Al riesgo de que se acabe dando esa posible situación sobrevenida es a lo que se llama riesgo sistémico, y es la gran preocupación de los organismos supranacionales, tipo IOSCO, y del FMI. Aunque algunos chupatintas funcionarios de segunda, y todos los políticos, se pierdan en tonterías.